2025年Q2，加密市场经历了从高热度行情向短期调整的过渡。尽管Meme、AI、RWA等赛道不断轮动并反复引导情绪，但宏观压制的天花板已逐步显现。全球贸易局势动荡、美国经济数据反复摇摆，加上美联储降息预期不断博弈，使市场进入一个“等待定价逻辑重构”的关键窗口。与此同时，政策博弈边际变化开始浮现：特朗普阵营对加密货币的积极表态，引发投资者对“比特币国家战略储备资产”逻辑的提前定价。我们认为，当下周期仍处于“中期牛市回撤期”，但结构性机会正在悄然涌现，定价锚点正在发生宏观级别的位移。

2025年5月，加密市场正处于宏观逻辑重构的关键中枢期。传统定价框架正在快速瓦解，而新的估值锚点尚未确立，使得市场处于一种“模糊而焦灼”的宏观环境中。从宏观经济数据、央行政策取向，到全球地缘与贸易关系的边际变化，都在以一种“不稳定中的新秩序”姿态影响着整个加密市场的行为模式。

首先，美联储的货币政策正在从“数据依赖”走向“政治与滞胀压力博弈”的新阶段。4月与5月公布的CPI和PCE数据显示，美国通胀压力虽有缓解，但整体黏性依旧，尤其是服务业价格的刚性依然较高，这与劳动力市场结构性短缺相互交织，使得通胀难以迅速回落。尽管失业率出现边际抬升，但远未触发美联储政策反转的下限，这导致市场对降息时间点的预期从原本的6月大概率推迟至Q4甚至更远。美联储主席鲍威尔在公开发言中虽不排除年内降息的可能，但其语言中更强调“谨慎观望”和“长期通胀目标坚持”，这使得流动性宽松的愿景在现实面前变得更加遥远。

这种不确定的宏观环境直接影响了加密资产的资金定价基础。此前三年中，加密资产在“零利率+泛流动性宽松”的背景下享受了估值溢价，而如今在利率高位钝化的周期后半程，传统估值模型面临系统性失效。比特币虽在结构性资金推动下保持震荡向上趋势，但始终未能形成穿越下一重要关口的动能，反映出其与传统宏观资产的“对齐路径”正在瓦解。市场开始不再用“纳指上涨=BTC上涨”这一旧有联动逻辑进行简单套用，而是逐步意识到加密资产需要独立的政策锚与角色锚。

与此同时，年初至今影响市场的地缘变量正在发生重要变化。此前一度升温的中美贸易战议题已显著降温。近期特朗普团队对于“制造业回流”议题的重心转移，都显示出中美在短期内不会进一步加剧冲突。这使得“地缘避险+比特币抗风险资产”这一逻辑暂时退潮，市场对加密资产的“避险锚”不再给予溢价，而转而重新寻找新的政策支持和叙事动能。这也是5月中旬以来，加密市场从结构性反弹转为高位震荡、甚至部分链上资产资金持续外流的重要背景。